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　　尊敬的各位领导，各位来宾，大家下午好！欢迎光临“供给侧改革下的A股投资机遇——第十三届中国基金业金牛奖颁奖典礼暨金牛基金论坛”！我是王强，欢迎各位嘉宾的到来。对于中国基金业来说，2015年是不平凡的一年。这一年，A股市场剧烈波动。经历了牛市的狂飙和股灾的阵痛，基金业顽强地为投资者奉献正回报；这一年，行业创新层出不穷，深刻改写着行业格局。作为中国基金业成长的忠实记录者，中国证券报社主办的中国基金业金牛奖评选始终坚持为行业的发展鼓与呼。今天，中国基金业最优秀的代表云集于此，不仅将共同见证金牛奖新的辉煌，更将在中国基金业迎来制度性变革的新时代，汇聚行业菁英，纵论投资新思路，共商发展新机遇。

　　今年金牛奖论坛的主题是“供给侧改革下的A股投资机遇”，我们确定这一主题的逻辑是：中国资本市场和资产管理行业的繁荣，离不开中国经济增长和全面深化改革的大环境。正如习在2015年中央经济工作会议上指出，认识新常态、适应新常态、引领新常态，是当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑。推进供给侧结构性改革，是适应和引领经济发展新常态的重大创新，是适应国际金融危机发生后综合国力竞争新形势的主动选择，是适应我国经济发展新常态的必然要求。2016年经济社会发展特别是结构性改革任务十分繁重，战略上要坚持稳中求进、把握好节奏和力度，战术上要抓住关键点，主要是抓好去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务。

　　在刚刚结束的“两会”上，总理在政府工作报告中提出，今年是全面建成小康社会决胜阶段的开局之年，也是推进结构性改革的攻坚之年。“改革”和“创新”，成为政府工作报告中的高频词，也成了当下资本市场的主旋律。我们看到，传统行业与互联网技术的深度融合为上市公司的市值增长打开了更大的想像空间，“互联网+”成为过去一年最重要的投资主题，同时，高端制造、消费升级、健康生活等热门主题也不断兴起，涌现出很多金融支持实体经济转型升级的典型标本和范例。对于这些投资主题，A股投资者既要警惕缺乏业绩支撑的概念炒作，也要改变旧思维，以新的眼光和逻辑“去伪存真”、“去粗取精”，找到其中踏踏实实谋求转型、真真切切实现高速成长的企业。

　　结构性改革的过程是一个风险与机遇共存的过程，2015年的中国基金业既享受了牛市的盛宴，也经受了市场巨幅波动的考验，最终仍取得丰硕的成果。数据显示，尽管2015年证券市场巨幅波动，全年公募基金总体盈利仍超过7000亿元，再创2010年以来的新高。如今，传统产业的改造、新兴产业的崛起，给在座的诸位，尤其是权益类产品的基金经理提供了良好的投资机遇。同时，股市降杠杆、释放风险，为公募基金业2016年再创佳绩提供了坚实的基础。非常巧合的是，就在金牛奖颁奖典礼举行前的这两周，在政策面、资金面、情绪面等多重利好的推动下，经历了两个多月深度回调的A股，终于久旱逢甘霖，迎来了成交量和股价的双双回暖。这无疑是个信号，2016年的证券市场仍然充满希望。从“两会”期间新上任的证监会刘士余主席受到的广泛关注以及他对中国资本市场发展的表态也足以证明这一点。

　　同样值得关注的是，2015年是中国基金业开拓进取的一年，是不断推进制度变革的一年。过去一年，“大资管”成为越来越多的基金公司的奋斗目标，不少基金公司在保持公募及专户等传统业务快速发展的同时，不断拓展新兴资管业务，成为资产证券化、新三板、股权投资、金融衍生品等领域的全能型选手。而股权激励、事业部制甚至专业人士发起成立基金公司，这些制度上的创新和突破为全体基金人带来了更多的价值和尊重，为激励基金业不断为持有人创造回报增添了持久的动力。

　　作为中国基金业发展的忠实见证者和记录者，中国证券报不仅尽心尽力推动行业建设，更通过中国基金业金牛奖评选，矢志不渝地为投资者服务，引导行业注重持续回报，宣扬长期投资理念。金牛奖设立13年来，评选主协办方在证监会和基金业协会的指导和帮助下，坚持以法律法规为准绳，始终秉承专业、公正、数据说话的理念，跟踪行业最前沿的变化，采纳业内人士好的意见和建议，不断完善评选标准和评选方法。正因为如此，金牛奖评选才能确保做到客观公正，得到基金行业和社会公众的广泛赞誉。在金牛评选的基础上，报社还进一步与相关机构合作，开发金牛指数和资管产品，以更好地服务广大投资者，扩大金牛的品牌影响力。

　　季晓南：各位嘉宾、各位朋友下午好，很高兴参加第十三届中国基金业金牛奖颁奖典礼暨基金论坛。中国证券报社领导请我参加这一次论坛，今年两会领导就大家关心的国企问题已经回答了，我再去讲可能讲不出多少新的内容。具体的改革方面的政策，它主要是国资委总部在研究。提五个问题，这五个问题就是说供给侧改革与国有企业改革的关系。另外还包括今年国企改革的重点和方向是哪几个方面？第三就是说推动国有企业特别是中央结构调整，重组整合一批，国有企业重组整合将呈现出哪些特色？第四个就是说今年的政府工作报告提出大幅放宽电力、电信、交通石油天然气、市政等领域市场准入，消除各种隐患壁垒，鼓励民营企业扩大投资，参与国有企业改革。因为今年的政府工作报告还提出要扩展员工持股试点，记者就提问，未来垄断领域股权多元化混合的力度是否会进一步扩大？在这过程中，如何平衡双方的利益，防止国有资产流失。第五个问题就是国企改革进程中，如何运营资本市场加快改革步伐，资产证券化是否将提速。这五个问题如果要概括为一个大的题目，也就是跟今天主题有关的，就是说供给侧改革下的国有企业改革。

　　1、国有经济在整个国民经济中发挥十分重要的作用，是实现供给侧改革的重要力量。大家知道国有经济在我国很多行业和领域是处于主导和支配地位，像军工、航空、航空、石油、天然气、电力等等。另外据财政部的数据到2015年底全国国有资产总额达到119.2万亿元，就是大数将近120万亿元，这数额相当庞大。2015年世界五百强的中国企业一共是106家，其中内地企业94家，就不包括港澳台地区，内地是94家。94家中如果不考虑民营控股的企业，其中国有企业是86家，属于国务院和国资委监管有69家。所以这国有经济在国民经济中的重要地位和作用，也就决定了如果我们通过供给侧改革来进一步提升国有经济的活力和竞争力，显然对中国经济的持续健康发展，是十分重要的。

　　2、两者的出发点和着力点是一样的。无论是供给侧改革还是国有企业改革，都强调通过改革促发展。所以现在权威经济学家解读什么叫供给侧改革？就是通过改革推进结构转型升级，或者结构调整。使供给更可能满足需求的变化，实现我国经济中高速增长迈向中高端水平。我们经常讲的国有企业改革，它的根本目的就是要通过自主创新、体制与机制变革，使国有企业的体制机制更好的适应市场化、现代化、国际化的要求。进一步增强国有企业的活力和竞争力。为我国经济和社会的持续健康发展，也为实现中国梦发挥应有的更好的作用。所以可以看出它的出发点着力点是一样的。

　　3、两者改革的目标趋向也是一致，都强调提高发展的质量和效力，增强持续发展的动力。2015年11月9日召开的中央财政领导小组十一次会议上习提出着力加强供给侧改革，着力提高供给体系质量和效率，增强经济持续增长的动力。推动我国社会生产力的水平。在2015年12月18号中央经济会议上再一次加强供给侧改革，着力供给体系的质量和效力，更好满足人民需求，推动我国生产力水平，增强经济持续增长的动力。所以你们看所谓供给侧改革啊，它就是通过这一个改革，通过结构的调整，来提高供给的质量效果。来增强经济持续增长的动力，实现新旧动能的转换。

　　4、推进供给侧改革必须大力实施创新发展战略，这是国有企业适应新常态要做的。这里我给大家介绍一点情况，因为关于中国创新的主力军，到底是在哪里？是谁？学术界、理论界包括媒体有时候解读不一样。在我国我认为中国的创新特别是重大基础的创新，主力军毫无疑问是国有企业。从国家重点实验室来看，到2015年末全国国家重点实验室共117个，其中依托中央企业的重点实验室90个，占全部国家重点实验室51%。从国家科技进步奖来看，历年国家科技进步特等奖全部为中央企业获得。国家科技进步一等奖30%左右历年也是中央企业获得。所以这个就可以看出中央企业无论从重点实验室还是科技创新成果，可以看出中央企业它的实力所在。

　　另外再从中央创新联盟来看，科技部认定的产业技术创新联盟146个，其中由中央企业牵头组建创新联盟101个，也就是占了70%。再从承担研发任务和取得的成果来看，这里我给大家介绍一个例子就是说今年1月24号国务院办公室举行发布会，介绍推动新动能、不断成长方面取得了成果，其中国产大飞机C919成功组装成功实现商业运行，高铁占世界60%以上，第四代核能技术，风云卫星全世界预报成功发射。北斗导航系统广泛应用形成一千多亿元产值，天河二号超级计算机，在生物医药等领域应用取得显著的成效。第四代GDLE用户超过2.7亿。超级计算机第四代移动通讯中国宽带智能终端等等。这取得的成果为新一带互联网和推广使用奠定了基础，形成了日益壮大的消费市场。而所有上面这些重大的产业创新，大都是由中央企业会同有关单位各企业完成的。

　　正因为如此总理在今年的政府工作报告中，将加强供给侧持续增强动力作为2016重点工作中将大力推进国有企业改革作为一项重要任务。他是把国有企业重点改革的一项任务提出来。虽然我们强调在一定意义上国企改革是重要一项内容。但是两者不完全一样的。大家知道我国通常使用的国企改革是有狭义和广义之分。狭义是国有企业的体制、机制改革，包括完善企业制度相适应的公司治理结构，加强党对企业的领导，深化与市场相适应的机制改革，国有产权制度等等。

　　所以经常大家谈到关于全面深化改革中关于十三五规划中，它是有专门列出一部分讲国有企业改革。专门国有企业改革的狭义和广义之间，我们在中国经常讲的国企改革主要是讲的国务院国资委管的企业改革，这实际上不是太全面。实际上按照国有企业的定义，国有控股的金融机构包括银行证券、保险基金，它显然就是国有企业。应该说多纳入国有企业改革的范畴。所以中央就是从9月13号关于深化国企改革指导意见，最后一句话今后国有企业参照指示。但是我们国家经常把金融国企，放在金融体制改革里面去讲的。所以这是我讲的第一个问题供大家参照，国企改革和供给侧改革到底什么关系、什么联系，大家有不少论述，但是很清楚的描述，讲的很透还不太多，我也是一个略微的思考。

　　第二个就是国企改革的重点方向。今年政府工作报告专门写了一段话，描述国有企业改革，概括起来围绕一个主线做好七项工作。这主线就是政府工作报告提出今明两年要以改革促发展，坚决打好国有企业提质增效攻坚战。围绕这个主线就是说提质增效工作。推进股权多元化改革，市场化选聘经营者，混合所有制、员工持股等。三是市场化改革，市场化选任方式相适应的高层次人才和企业经营管理者。四是加快改组组建投资运营公司，五是以管资本为主，推进国有资产监管机构职能转变，防止固有流失。五是服务于地方国有改革权，解决历史遗留的问题，让国有企业瘦身，增强核心竞争力。所以国务院政府工作报告经人大批准后，也就是国资委作为国务院特社机构，必须贯彻落实的这么一个任务。

　　十八大以来面临经济持续下行的压力，国务院国资委一项重点任务就是稳增长。从今年开始适应供给侧改革的需要，所以在抓国企改革发展方面呢，重点就提质增效，所以在1月15日到16日中央负责人会议上提出了七项工作，大家可以看出第一项努力提升质量和效力。另外2016年2月29日专门召开中央提质增效攻坚战动员会，统一党中央国务院的要求好，把提质增效支撑国民经济，平稳健康发展，做强、做优、做大中央企业，深化结构性改革的重要举措、振奋精神、坚决打好中央企业的攻坚战。最近党委下发了2016年中央企业提质增效工作实施方案。所以大家可以看出。

　　另外一个就是我讲的指导意见就是这文件出来以后，专家学者包括媒体有不同的解读。我个人认为你们仔细看这文件，它的精神实质，如果一句话或者说涉及到方向旗帜就是中国特色中坚定不移的国有企业市场化改革。指导意见三次五次提到市场一致，十次使用市场化一致，八次市场经济。所以指导意见明确提出国有企业市场化、国际化新形势，第一句话市场化新形势，同时强调要通过改革使国企真正成为自主经营、自负盈亏、自我发展的主体，与其他企业公开公平公正参与市场竞争。当然根据形势变化也有很多新的发展。

　　第三个问题关于国有企业的结构调整。今年政府工作报告提出推动国企创新发展一批重组整合一批。中央重组将会呈现哪些新的特点呢？现在大家也有不同的解读。另外这项工作虽然取得了一些进展，但是总体上六对十二家，目前还有102家中央企业，所以说是下一步重组结合就完全很清楚，整合哪些体现什么特点？还是需要一个探索的问题。根据这两年重组整合，以及国资委领导讲话精神，我认为中央企业的重组整合至少有这样几个特点，供大家参考。

　　2、招商局的局长在重组会议上目前106家中央企业仍然存在同质化竞争，需要进一步的重组整合。从现有106家中央企业来看，依然存在产品同质化和同一时间激烈竞争和恶性竞争的问题。无论是冶金、电力、军工、建筑等等领域。还有恶性竞争肥水流了外人田是吧。所以你说中国两家企业多不多？不多，但是你在作为一个重要的参与国际竞争的标志性的行业，恶性竞争而且目前缺乏很有效的办法解决这个问题。所以可能重组整合是一个中央的途径。所以大家如果要寻找重组整合的下一步的重点，从解决同一竞争也是一个思路。

　　3、重组整合要有利于解决部分中央企业严重亏损的问题。从已经实施重组的六对十二家的企业来看，不少是经营困难甚至是严重亏损的企业。你像航运，包括中冶科工等等。所以面对经济下行的压力，国企效益下降的局面，有必要通过重组整合使一些中央企业能够尽快实现市场化。这重组整合既有纵向也有横向。夏主任他还举例原来三大电信发射塔，一家建一个浪费很多资源。2015年中国移动、中国联通、中国电信建立了铁塔公司就避免了相互之间的恶性竞争。这个既有横向也有纵向的。所以去年的六对十二组中间整合，整体并购招商局，中冶科工总体并入五矿，都是侧重纵向重组。作为承包商的中冶，与掌握五矿是上下游关系。通过纵向整合最大限度减少一家成本。

　　另外就是混合所有制的改革，因为时间关系就不讲那么多，关于混合所有制的改革，社会上也有一些不同的解读有一些专家学者认为它在某一些方面比十八届三中全会还倒退。大家关于混合所有制改革，十八届三中全会积极发展混合所有制，2014年的政府工作报告总理提出的加快发展混合所有制。但是去年的政府报告就改为有序推进混合所有制改革，到指导意见就是稳步推进混合所有制改革。到底如何看待这问题？我个人认为混合所有制作为中国基本经济制度一个重要的实现形式，是我们国企改革一个重要的项，必须坚持。但是混合所有制改革呢，面临很多深层次的矛盾和问题。包括国有资本和民营资本，有限的国有资本，整个社会民营资本发展还是很快的。还有国有资本与民营资本经营管理上的一系列的差异，以及中国的资本市场如何支持混合所有制改革。叫优化股权结构和产权结构。

　　你像我曾经监管的中石油化，持股比例高达75%，中石油持股高达86%。你说在这通常社会讲的一股独大搞股份制改革、搞上市，很多人认为不利于保护中小股东权利。但是中石化、中石油都想减持股你有什么办法。另外就是混合制改革，总的精神是能快则快，但不能快一味的求进度搞运动下指标。所以围绕很多重点和难点积极进行试点，这方面也进行了部署。十项改革试点就包括选择部分重点行业进行了股份制试点，选择部分企业进行员工自主试点，所以这个方面多次围绕加快推进，但是混合经济面临了一些深层次的矛盾和问题。如果不能找到有效解决办法，也不利于这一项改革的顺利推进。

　　最后一个问题就是大家更关注，关于国企改革与资本市场的关系。所以国企资本市场的步伐，国企改革的上市，证券化是否将提速，这些问题跟今天的主题更加相关。大家知道资本市场它是个广义概念，我们今天讨论主要是证券市场，关于国企改革的与证券市场的关系，也可以用两句话概括一句国有企业的需要一个健康持续发展的证券市场，另一句话国企改革为证券化注入了新的动能。改革离不开证券市场发展，其中一个十分重要，就是国有企业的改革是股份制改革，包括混合所有制的改革，显然这都是需要证券的市场发展。另外一方面就是当前强调去杠杆，国有企业也有一个降杠杆的问题。我这里给大家举几个数据，据有关人员统计2008年到2015年中央从17.63亿，到9.9亿元。因此同时中央企业的负债规模也在持续快速的扩大，从10.03万亿元上升到31.11万元。所以负债规模增长率幅度高于资产增长幅度是1.8个百分点，相应的中央资产负债率从2008年58.4%上升到66.2%，所以资产规模的扩大，资产负债率的提高，就导致中央企业财务成本显著的提高。2008年到2014年中央年均增幅达到了12%。跟这相关中央企业的支出从286亿元增加到5084.9亿元。利息支出从2009年最低22.8%上升到2014年的43.1%。 所以这个也是导致近年中央企业包括国有企业效益、效率不断下降也是一个重要的原因。

　　所以适应这些供给侧改革的要求，也是提高国有企业股份制改革的水平要求，毫无疑问国有企业的证券化水平步伐适当加快。但是我个人认为步伐也不能太快，就不可能太快。一个方面就是说这里有一个数据2014年底，中央企业上市公司资产已经占到整个中央资产的54.9%就是55%。净资产占整个净资产的49%，盈利收入50%，所以这些大家可以看出总得数据，它的利润净资产小于总资产盈利收入实现利润都是大于净资产也是也是总资产。就是中央企业上市公司的资产质量总体回报率是高于整个资产的质量。

　　另外一方面就是中央企业还背着沉重的历史包袱。如果问题得不到很好的解决，所以中央企业上市会进一步提高加快资产证券化的水平就难免受到很大的制约，而且也不利于证券市场的健康发展。不会得机构和投资人的认可。关键你把已经上市公司的进度搞好，提高它的质量和效益，同时你要进一步上市的，你要重组也好，这里面机遇还是蛮多的。但是你怎么去使证券市场有更多的优良的资产，而不是你为了整体上市，为了更多的资产证券化降低了你已经上市公司的资产质量。

　　当然了不是说国有企业还没有上市的中间都是不好的，中间有很多很好的资产，你想中石化前两年它在香港上市的，石油工程技术公司，它把单独的版块拿出来，另外像中石油，工程技术公司效率是不错，也想上市。另外它的乌碳的效率非常好，包括乌碳信息化水平也非常好，我去看过一次，我没想到信息化计算机软件水平很高，所以它里面有很多的优质资产，现在下面有很多的上市公司，除了大A股以外，下面很多小A股，他就想小A股，就把优质资产装进去那显然也是一个机遇。 所以总体来看机遇大于挑战。商机还是多多，所以我相信今天在座都是我们证券市场的成功人士大家都很敏锐的眼光高超的意识，一定能够把握住国有企业改革的机遇，从国有改革中从供给侧改革中发现新的良机，获得新的更大的资本回报。

　　第一个大家老觉得中国资本市场和中国股票市场跟欧美发达国家相比，长期回报率很低。这一张图现在大家看到，我觉得也是一个认知的误区，我选择的时点是2003，是公募基金真正开始大发展的年份。我们看到带浅蓝色的线是全球的指数，黄色的线指数，蓝色的线是上证指数，红色的线是全A指数。我们看到这个有发现，从2003年开始到现在，实际上我们A股市场实际上从长期收益来看是跑赢，尤其是全A指数来说的话是跑赢了我们全球的市场，也是跑赢了美国500。但是它有一个什么特点？就是说它的波动性比那个大多了。就是因为看到他们除了在2008年的时候有过一次下跌以外，它的MSCI全球指数和标500指数曲线非常平滑，一条直线持续往上走。但是给A股市场公募基金带来极大的挑战。可能一个投资者赚了很多钱突然跌回去这种体验是很差。涨了慢一点不要紧，跌完了以后就回去了所以他体验很痛苦。

　　我们看一下债券型基金，就是我们统计的不能投资2级市场的债券基金，我们看它的收益率跟银行理财的收益率比较。大家可以看到基本上在绝大多数的年份，它都是远远跑赢或者说远远超出了银行理财的收益率，就是大幅的跑赢。只有两年例外。2008年其实它也是不错的。但是它就两年，一个是2011年大家是一个股债双杀，就是股债和债券都是下跌。还有一个比2013年严重的一年，负收益。出现负收益第二年的话，都是迅速的把这数据弥补了，所以你可以看到无论是权益类基金还是债券类基金都给投资者创造了非常好的回报。所以这个我觉得对公募基金的一个证明，你可以从数据可以看出来，我们公募基金在确实踏踏实实给投资者挣钱，我觉得这是一个很重要的方面。

　　第二个从散户的角度来说，我们刚刚讲的累计收益非常好。但是我们刚刚忽略了一个因素就是开放式基金，它的成本没有考虑。如果你要看到成本的话，我们确实没有给投资者挣到足够的钱，2008年那一波挣到了。如果你在6000点买的公募基金拿到去年年底年化百分之四点多的收益，但是你可以看到，我们考虑成本因素的时候就不是这样，大部分的投资者买入基金的成本非常高，我们看到两个柱子用红圈画出来，就可以看到基本上一个是在2007年下半年，还有一个是2015年的上半年，所以说投资者也不能说它错了，就是说确实感觉不到，因为买入的成本很高，低的时候没怎么买，或者买的人量很少，所以导致大部分投资者会感觉到公募基金买了不挣钱，买了就被套了，这确实是被套了，熬了很久。所以这是一个我们确实面临的问题。我们两个方面：第一个从公募基金来说长期投资，我们对客户负责，从周期的角度来说，我们是能够给投资者创造价值的。但是从投资者，从他们买入成本角度，他们可能买入的成本过高，会大大的降低了他们的收益。

　　有眼光当然选好的基金，你肯定是好的。我就选了一个我们公司最长的基金，它是从2005年成立到现在最高的时候是接近12位的回报。当然我们金牛奖干的就是这个工作，希望选出最优秀的基金公司给投资者一个参考。所以我知道选择了好的基金收益率非常高有眼光。但是这对于投资者很难，可能介入很多专业的机构。第二个我觉得没有眼光不要紧，刚刚中位数都可以赚很多钱，就是达到一个平均水平，这里叫有勇气，这张图很有意思就是，这个图从我们银行渠道培训材料里扒下来的一张图，这是我们给银行渠道给这种投资者培训的这张图。他统计了很好玩，他是按照权益类基金的规模做一个指标，当一个阶段，权益类基金首发规模超过历史平均值70%的时候，这市场基本上见顶，如果是35%以下，它就可能见底了，可以看到2016年1月份与2月份，就是去年的4季度和今年1、2月份的时候，这已经出现了历史最低值，他们当时给的结论是市场要反弹，这个很精准。你看到这些画圈的图，前面两个是大顶，如果你把下面几个点抓到的话你的收益率上升很多。所以说有时候要有眼光，就是说你不能够老是在涨的时候敢买，跌的时候你就害怕，涨的时候5000点涨到1万我可以买。如果跌到3千点可能跌到2千点就不敢。所以我们说需要有勇气，如果没有眼光有勇气，你的收益率也会有一个大幅度的上升。那如果你既没有勇气也没有眼光怎么办呢？有耐心就行。我们可以看一下这张图，刚刚跟另外那两张图换算了一下，这是紫色上证指数的涨跌幅。你可以看到2008年1月1号买，就是2007年年底买的是最高低，持续到2015年底还有40%多的回报。如果说你能够赶在2009点初买这基金的话，你就会发现回报很高，回报已经达到了将近200%，180%、190%。如果说这个时点很重要，如果你有耐心选择到一个好的时点也没有问题。就比如说像2015买了，如果你时间持续的足长也一样取得一个好的回报。

　　所以这是我要讲的就是从投资者角度如何买基金，我认为第一个要有眼光，你能选好的基金公司，好的基金。我觉得借助金牛奖收益就很好。第二个要有勇气，不要在高的时候大家买的时候我再买，能够稍微相对平稳的时候买都是可以。第三个即使没做到，我觉得高位有耐心，因为公募基金靠什么赚钱？从公募基金来说，它是投资上市公司的，上市公司价值成长的公司，基本面的变化不会那么快，从它的基本面发展到它的价值的增长，再到它反应到市场的价值是一个很长的周期。所以说你继续差价买基金的话，这种投资风向和思想是有错误的。还有一个方面我就讲一下，从我们基金行业来说。我觉得做投资者的教育，我觉得现在发展越来越好，就刚刚前面那个也是投资者教育，我经常跟我们客户交流也会讲这个问题。投资者教育，实际上很多教会基民投资的方法，实际上我们进步也很大。比如说去年建行的曹总就跟我们说建立客户资产配置的理论，而不是说赌博式的基金理念。把你的资产在各种资产去一个合理的分配，根据你的个人财政状况，这样的话会减少他心态的波动。

　　比如说现在银行，我们公司行业内也都是一样，在做定投，克服人性的弱点，这都是一个方式，我们需要加强力度去宣传去引导投资者，我觉得这很重要。因为这三点做起来呢都有点难，尤其难在什么地方？因为中国基金投资者有一个很大的特点。就是说在买基金的时候，就是很多投资者抱着发财去的，甚至有的卖房买基金，加杠杆买基金。这个时候你没法经受市场的波动，你不可能做到有耐心，也不可能做到有勇气，所以做有勇气的前提就是理性的资产配置基础上量力而行。

　　第二个我就说从我们基金公司来说的话，我们需要去理性的引导。去年跟今年比，去年5千点权益类基金很好卖，股票类的机票很好。结果到了2千多点大家都开始卖保本类的基金。因为这也是一个理性选择。投资者确实这有需求，我们各家机构也是往容易的方面。我觉得在这基础上需要一些坚持和理念这也非常重要，我们需要理性的引导投资者，不能光在好卖的时候去卖，不好卖的时候，我们说累一点、成本高一点，我们还要去做，最后也许成效不显著，能救一些救一些这个理念。

　　我就说机构和散户区别或者用的投资方法有什么不一样？散户或者说个人投资者，或者一般的非专业的机构，他们的投资方面，他的投资方法以趋势为主。趋势投资它的理念就是说，股票的价格是用投资者的短期预期所决定的。所以说它会根据趋势，机构投资者是基本面投资的方法，它的依据是什么？就是说根据通过行业和上市公司的基本面的系统的全面研究为依据来进行投资的。它的股票的价格是由它的价值决定的，尤其是股票的长期价格是由它的价值决定。这是两者的最大一个不同。

　　所以说这两种成本方法不同，有一个具体的表现形式，还有一个变化。比如说趋势投资者，它最核心的一套理念就是止损，就是说趋势一直在涨，突然发现跌了，觉得势头不对，他觉得趋势结束止损可以卖。结构投资者用的基本面投资方面呢，它的一个理念越跌越买，因为这股票10块钱我觉得值跌到5块钱我敢买，所以他是越跌越买，所以很多投资问我们你们止不止损，我们都是越跌越买，这也是解决很多投资着质疑公募没有私募灵活原因就在这儿。我们投资方法是不一样的。

　　所以说这是一个最大的机构跟散户最大的区别。所以我就在这里讲到了，机构投资时代的来临它的意义在哪里？上市公司决定什么样的投资者。中国的股票市场没有长期投资价值，所以大家都去做投基，都去做趋势。我不认同这个观念，我认为反过来有什么样的投资者就有什么样的上市公司。因为股票市场是资源配置的。有什么样的投资者喜欢什么，上市公司就会干什么。因为只有投资者喜欢你了，才会把钱投给你，才会以更高的价格融到资。所以看到我们过去的市场就便的很好玩就几个表现。

　　对于机构投资者来说是不一样，我觉得未来发展机构投资者有一个很大的特点，我们不仅要关注企业的盈利，我们更要关注企业的盈利质量。我们不仅要关注它的短期发展的趋势，我们要关注它的增长持续性，我要关注它的股东治理结构，我要关注它的管理层及我要关注核心竞争力，我要关注能不能为投资者创造价值。我觉得这个问题，如果说机构投资者形成的话，在趋势投资者为主的线下一定是高位运行。但是如果说这市场有很多的机构投资者的时候，当跌下来的时候会很开心，无论是公募基金还是保险公司，本来10块钱我就想买跌了5块钱我就多买一点这个市场变的很平稳，这个时候才能够真正形成的一个健康、良性的循环，以前都是恶性循环。上证公司不好就变成投资者不好。这可能是一个非常好的，好在是有气机，我觉得未来出现这种情况的概率很大。

　　这张图可以看到蓝色的线是公募基金在A股的比重，它曾经在2017年的时候超过了35%，后续一路的下降，现在可能就是在6%左右。这个阶段发生了什么事情，从2002年公募基金往上走，就是上一轮的互联网泡沫破灭了以后，包括这种大量的庄家的破产，当时是德龙等等一类的公司的破产，包括券商受到了很大的影响，2013年五朵金花开始的。在2002年之前当时市场有一句话防火防盗防基金，到了最后上证公司极度欢迎基金买入它的股票，所以这阶段也是公募基金的阶段。

　　那个时候就是说公募基金的行为是影响到了很多的三户，都是由此你开始全国学习巴非特，包括现在很多在业余的交流网站，都是那时候发展起来了。所以说公募基金的机构投资的发展，对这市场的健康很有利，到了后面2007年全流通有大量的非流动市值股票变成流动股票，同时赚钱效益大量的游资进入市场，这市场慢慢的变成了一个散户市场，在市场公募基金变成的黯然失色。原因在哪里？还是这个问题。因为当一个投资者慎行的时候，你的投资逻辑不是市场主流，尤其是在短期内一个非常好的效果。所以有很多的公募基金，也有很多基金经理人也是被这趋势投资给挟果了就没有那么纯粹了。

　　第二个就是市场监管环境的变化。我们新来的主席刘主席依法监管、从严监管全面监管。我觉得这个方向是正确，更有利于营造更加健康、更加规范的一个投资环境。我觉得这个很重要，而且这个环境对整个市场的参与者来说，是更加规范了。不仅要监管二级市场投资者，更要监管上市公司在法律的框架上严格的执行。这时候投资环境变好，没有那么多的假的公司，没有那么多假的消息，没有那么多违约的行为我觉得这个环境更干净。我觉得有利于机构投资者发挥它的特长。就我们按照科学更规范的投资方法来进行分析，我觉得这是很重要。

　　主持人：谢谢吴总。走过十三年的历程，中国基金业金牛奖评选的权威性得到了业界的普遍认可，这其中协办方的专业性功不可没。我们知道，每年的金牛奖评选都会根据基金业的发展来不断完善规则。在这么多年的评选过程中，主办方和协办方感受到行业创新的步伐越来越快，给基金评选与评价带来的挑战也越来越大。为此，围绕基金行业发展对基金评价带来的挑战这一大家关心的话题，主办方和协办方经过讨论，专门撰写了一份研究报告。下面，我们有请中国银河证券基金研究中心总经理胡立峰与我们分享这份研究成果。

　　2015年是我国中国资本市场不平凡的一年，也是估值震动的一年。在冰火烧的一年，截止去年年底，按照主代码口径105家基金管理人管理了2683支公募基金，管理规模8.4万亿元，较2004年增加近4万亿，一年之内就4万亿增加到了8.4万亿。公募基金有效资产管理的规模，也就是说按照1.5%的管理费用来算，首次突破了2007年底历史高峰。所以说去年年底应该是2个的双高峰，一个是资产净值的高峰，第二个是有效资产的高峰。

　　资产管理发生了巨大的变化，有一股独大股票基金占主导地位，到公募基金占半壁江山。去年一年总共有99家基金管理人发起220支基金管理，无论是数量还是募集的规模均创历史的记录，去年有11家基金管理人首次开始管理公募基金，资产多元的分散化与均衡化，资产实现多元互补的发展态势，需要指出的是公募基金管理人在发展公募基金管理的同时，在企业年金、社保、基金委托管理、海外职工业务也发展，不少公募基金激发非公募的灵感创意，有的非公募产品的直接借鉴与参考，形成了以公募为核心的发展态势。

　　1、公募基金风格是什么？本届金牛奖评选过程当中发现一部分基金在投资运作上风格飘移的特征比较显著，但去年股值异常波动有关系。我们金牛奖的评选强调的是基金必须对它的持有人所承担的一种契约的精神。一部分基金虽然没有投资限制，但是实质上的投资运作与契约规定的要素发生了比较大的偏离。比如说去年本来应该做相对收益的基金，本来应全市场配置的基金，事实上变成了集中聚焦在某某细分的行业里面的基金等等。在鉴于这种情况评委会在考虑评审过程当中，也为引入新的指标，比如对业绩基准收益等等，期望基金能减少大幅度的长期风格现象的发生。

　　2、公募基金的流动性问题，公募基金特别是开放式基金，估值和充分的流动性是十分重要，过去一年市场大幅度的波动，从6月中旬的去杠杆当中，千股跌停和千股停盘并存。在10%的涨跌停盘情况下，有个别基金出现跌幅高达10%的现象，千股停盘股值也面临极大的压力。从主动管理的股票基金来看，公募基金是大量持有中小板块、创业板等为主。整个公募行业虽然其主流的业绩基准是沪深300，但是更能够公募中证500和创业板的指数。

　　2009年基金持有A股制约流动资金是多少？当时是21.59，2007年高达35%，也就是说基金对于二级市场的股票从原来的35%，下降到2009年底的21%，现在下降7.9亿，我估计第一季度还会继续下降。这样确确实实有两个原因，一个中国二级市场的主导权转移到了上市公司的大股东中，而且流动投资者都处于相对地位的下降。第二个社会还有股权的资金都在被赎回，我们发现什么行业类型的基金规模都在增加，唯独就是股票基金的规模就是不增加，所以说这个让我感到特别行业面临的压力。

　　6、公募基金投资的适用性问题，这表明我们评委单位对基金的股票投资不做价值判断，我们只提出是否适当和适用这问题。基金的股票投资已经与传统的价值投资理念差异非常之大，全行业的投资风格已经趋同于成长投资风格，在今年前两个月公募股票基金的净值平均下跌27%，超过了沪深300的指数，如果再把仓位考虑在内两个月跌了35%，这表明基金确实是大量的持有。价值投资和稳健投资的理念，有比较大的偏差。越来越多投资觉得不是股票投资而是风险投资，所以我们有了基金持股的PEVC，看好一个上市公司，觉得未来几年，但是这不是说不可以，但是因为公募基金是每天开放，和PEVC投资存在比较大的矛盾，这是不可调和的矛盾，所以说流通的风险难免不上升，上涨的时候可能持续基金的流入，但如果市场出现一些转折的时候，或者说波动的时候，压力就比较大了。这是六个问题。

　　1、加强产品的设计，现在基金行业的已经分为业绩驱动到产品驱动。所以我们就希望基金行业加强顶层设计。加强对我国公募基金产品的与资本市场养老金市场的长期性、根本性、规律性的。而不是根据需求来的。我们好多需求是叫什么呢？涨的时候希望跟得上大盘，跌的时候不要跌。你根据产品需求做产品设计是比较难的。有以下三个细节的建议，建议公募资金让技术产品更简单化也更可靠化，但同时把配置产品走向和银行的理财对接，二者做一个明确的区分。大力发展并强化基础产品，尤其是要推出主动管理的标准股票基金，我说的标准股票基金，还有主动管理的标准债券基金，让股票的更股票，让债券者更债券，而不是风格特征的比较模糊。 股票基金要做好股票第三行业达成一个共识，推出配置性行业的指引，统一规范混合基金的产品，很多的老百姓一买进去，原来是一个大型基金，所以说就是比较被动的。

　　4、进一步夯实估值。我们也建议就是说监管部门进一步细化双值比例。现在基金的数量就是昨天时间的关联，就是2800支，还有几支注册的基金，在当前出现了很多新的问题，比如说主代码基金。有的基金基于一份基金合同向下，分出了很多不同的份额，每个份额都计算净值，这些都给社会也给我们平时工作带来了难度，到底是哪一级的基金份额带的这支基金，另外个别定制化我加引号定制化的基金由于一些快速的处理，出现了股票基金一天爆涨90%，要么是百分之几十的案例，这些都给行业带来了压力。

　　我记得上学一个知识点非常深，问社会主义初级阶段的主要矛盾是什么？我估计现在很长人都能对答如流，人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾。所以今天我们看到的现象一方面是以钢铁为代表的这种传统的周期性产业、产能过剩、钢铁卖出了白菜价。但是另一方面大家争着抢着去日本买马桶盖和电饭煲，这也让我们深切的感受到资源错配的所带来的问题。所以去年11月份习中央小组会议上供给侧结构性改革。过去我们更多的谈刺激消费、刺激内需，所以需求侧投资、消费和出口，在供给侧投资的逻辑和投资的思路我们如何来吧我，听听我们现场四位嘉宾的观点。

　　付娟：是这样大的传统行业供给侧改革所带来的机会，我自己更认为是内部的产业结构的优化，而不会带来一个行业总量上一个系统性的机会。我在投资过程中其实更加注重一些市场自发的，自下而上的一些通过自己的产能的淘汰，实现一个市场的出清所带来行业的机会。打一个比方比如说造纸行业，经历了过去很多年的低迷之后，由于它自己自生行业的亏损，这部分大部分都是民营企业，就是价格增长还有见地回升一个增长，其实我更加认可这一类供给侧变化所带来的投资机会。

　　贲兴振：我理解的大的政策背景是从去年下半年提出来，但是很多行业供需关系发生的从量变到质变的过程，实际上很多细分行业提前一到两年已经发生。这些行业就更有持续性，就是弹性更大一些了。但是自上而下的政策推动供需关系的改善，可能这时间，就是我们投资者要等待的更长一些，可能弹性未必大。可能这些行业最乐观的假设，就是回归到以前关系，就是这些行业市场自己调整的带来的供需改善，就是供需行业实际的数据，等完全政策推动，我理解今年全年更多的是主体性的投资。

　　刘晓龙：我基本上同意周总的看法，我们应该是以行业是否属于政府供给侧改革范畴内来判定的。那您刚才提到的成长股是过去两年成长的行业，这一块的话因为基本上是市场化程度比较高的行业。应该不是纳入这范畴之内的。我比较同意付总的，大家最近在关注的，我们大家一直在投资的，过去两年它的行业自身首先完成了一定的产能清除。在供给侧改革政策出来之后，包括环保和各个地方的行动加剧产能出清的速度，这会有一个很大的出清机会。反而是像煤碳、钢铁整个产能非常大，而且是以国企结构为主这样的行业为主体。

　　付娟：我觉得主要还是因为大家看不到未来。就是对这些行业呢，未来的一个成长空间、未来的盈利空间我觉得是看不到的。我刚才也提到了，我们更多的通过供给侧改革，看到了一些部分行业里面的龙头公司得到一个比原来很差的状态好一点的状态了。但是不足以支撑它为投资者带来更多的回报是这样的概念。因为它过去几年积累的是实在是太过于过剩的产能，太过于的一个高的杠杆，还有库存。所以它始终有三去的痛苦，所以我们从投资的角度来说，存在博弈的机会。比如说小票估值很高的情况下，大票显得相对便宜的时候，会带来一波博弈性的上涨，但是并不代表趋势性上涨的机会。

　　主持人：好，刚才周总谈到了他印象当中的比较受益的行业，包括周期性的行业就是机械制造行业。您也谈到了其实有一些中小成长股，经过了前两年市场充分挖掘之后，可能估值会比较高，当然对于估值来说市场上也存在着不同的观点，一方面觉得它成长性高，所以未来可能会有业绩的补充。比如说最近我对供给侧改革又有一个新的理解，过去传统意义上我们就是理解为一方面去产能、去库存，另外一方面我们把它理解为是整个我们的高端装备制造来实现我们大家的增长的需求。但是最近有一部中韩同播的电视剧特别火，前天做节目还仔细的研究一下，我估计现场有很多女性的朋友都很熟悉，因为我发现女同事，很多看韩剧都叫欧巴，现在都叫老公了。《太阳的后裔》，和它相关A股的影视公司我观察了一下股价，从这部电视剧开播到现在它股价上升了40%，对于它的盈利业绩和下降都起了很积极的作用，所以周总你怎么看我们在一个高速的成长当中，比如说影视行业，它有业绩，但是它确实估值又不便宜，这个时候怎么判断它的价值？

　　周心鹏：估值这东西不是一个科学，我们现在对高增长其实都是根源于上个世纪美国对生物制药的估值，当时有很多小公司开发一个新药，有一千亿美金，但是同时十家公司在做，你不知道哪家做成。一千亿美金做成我们进行了折现值700亿美金。但是每家公司值多少钱根据大家的判断，我是说根据A股的，如果做成了应该是2千亿美金，现在比如说有20家公司在做，但是现在这20家总市值就已经不是这个数，就是你不能把做成的状态，认定每家公司都能成，我觉得这是估值很大的谬论。

　　刚才你谈到传统行业的话，大家不是都太看好，其中我想更正一下，我对于传统行业龙头企业在这个价位上是蛮看好。比如说海螺水泥这样的公司，我觉得传统行业现在这阶段，首先从中国的经济增长率来看还是有一定的增长空间远远没有到位。其次这些行业未来得竞争根本来讲是成本的竞争。这些企业的龙头应该给予一定的估值，供给侧改革其实恰好发挥了这个作用。比如说煤碳这行业，以前像龙煤也好，地方支持的政府。但是如果这一次供给侧改革真正能把政企关系理顺，不给他们非市场化的补贴，像神化的优势就能发挥出来，我觉得这也是投资机会。

　　付娟：我自己认为短期的话，整个市场来说还是经历一个起稳的过程。但是如果往后看一段时间的话，我自己预计可能还会经历一个下探。主要原因短期之所以市场表现比较强劲，主要还是不管是从国内还是国际情况来看的话，都出现了很多有利于资本市场的一些证据吧。包括中国的宏观经济数据，包括美联储的利息，都是对资本市场偏正面的影响。但是想说的是这些正面影响，我觉得是不能持续的。在今年整个资本市场对投资的着力点其实还是在于基本面，因为以往从2013年以来的这一波牛市，应该来说更多的情绪跟资金面的推动。但是进入2016年之后资金面应该来说不会有一个正面的推动，更多的是一个情绪或者风险偏好的波动，导致一个市场的波动。所以风险偏好的着力点，又是在基本面。所以说我自己觉得如果往后再看几个月的时间，我觉得从基本面的情况，可能会出现一些向下的压力。这个时候市场会有一波的调整。

　　另一类就是应该来说也是我们公司投资的强项所在，那就是对于互联网传媒类的企业。这一类的企业里面，我个人是比较看好文体教里面的体育，因为体育我自己觉得从产值的空间来说，中国相比于发达市场国家来说的话有非常巨大的上涨空间，甚至有十倍、数十倍的上涨空间，不论是版权收费或者是本票收费等等，赛事收入等等都有很大上升空间。同时因为比较核心是消费升级这是自下而上我感受到的。另外随着中国互联网行业的发展，新媒体的崛起也导致了版权的一个上升的空间也被打开了。打破了原来以央视为一统的局面。所以说我自己认为体育行业处于一个刚刚萌芽这样一个上升期的行业。所以说也是我比较看好的板块。

　　贲兴振：我觉得两个方面，一个是市场震荡的当中，市场的风格不一样，但是市场风格切换当中它有不同的逻辑，可能不同的阶段，有的阶段是需求端改善的逻辑，有的是供给侧主题政策利好的逻辑，有的是整体估值提升的行情，这一类的投资机会是市场类资金互相博弈的机会。另一类投资机会就是精选的机会。可能近三四年成长股行情比较精选这样的逻辑，选择行业趋势好、壁垒高、公司治理结构完善，再加上管理层比较优秀的个股。相对看好的子行业就是像云计算、职业教育、学前教育、以及制造业升级这些子行业。

　　代表：非常感谢中国证券报组织这样的评选，使得我们大家在这样一个场合来展示我们大家。刚才我们几位同行实际上在不同的角度，不同的纬度，可以说都做出了自己的一个创新和一方面的贡献。在这方面的话，我觉得确确实实非常感谢我们中国证监会，可以说给我们很多政策，使得我们能够很荣幸的今天站在这个地方。说句实话我是非常非常的感激。作为中国基金行业首家能够以专业基金管理公司，确确实实已经可以表现出跟其他一些基金公司不同的地方。我们去年3月3号成立，到去年年底经历了10个，我们现在资产管理230个亿。

　　通过第一年的话我们已经有了一个很好的开端，我们到年底的时候，也已经有了盈利，经历了去年这大幅度资本市场的波动，我们的所有净值都在1块钱以上。我想之所以公司取得这样一个成绩，就是与我们现在证监会以及相关方面的创新，有着非常重要的关系。我们知道基金关系是一个人的资本行业，而不是货币资本的行业。这是一个新的治理结构，能够真正起到对人的重视，对人的尊重。无论是中欧积极还是天弘基金，大家在新的机制当中，都已经说明爆发了他们在这个当中所具有的优势。希望我们未来在新的机制，在全行业能够有更进一步的发展，也希望这种机制为我们的客户，能够创造收益，因为要为客户创造收益，就是要有优秀的人，要有优秀人是要有好的机制。

　　主持人：接下来的重头戏马上就要到了。现在让我们一起见证，也可以说这十家基金公司是2015年的当之无愧的领跑者。接下来金牛基金的各家基金公司，他们是：我们的颁奖盛典临近尾声，分量最重的奖项马上就要揭晓。现在让我们一起见证揭晓十大“金牛基金管理公司”。作为金牛奖评选里份量最重的大奖，“金牛基金管理公司”奖综合反映了基金公司的投资管理、风险控制、市场营销能力，可谓是一场全方位的比拼。可以说，十家金牛基金管理公司是2015年中国基金业当之无愧的领跑者。获得“金牛基金管理公司”奖的是：

　　杨凯：大家好我是宝应基金的杨凯这是我们连续第三次获得金牛基金奖，包括一年期还有五年期，也是连续第二次站在这舞台，获得金牛基金公司的荣誉称号。我想首先感谢资本市场，没有资本市场的蓬勃发展，也就没有我们今天的，是资本市场的发展成就了我们。其次感谢中证报，也感谢这么多银行还有券商的合作伙伴，还有我们这么多的投资者，是他们鼎立支持和信任成就了我们。应该说宝应这几年发展非常快，从不足1亿的资金发展到现在1千亿资产规模，我觉得主要是靠的业绩靠的是服务，靠的是我们产品良好的表现。我相信我们会走的更远走的更好谢谢大家。

　　广发基金：非常感谢金牛基金的评委，我想这不仅是一个荣誉，更多的是鼓励，中国资本市场这几年发生了翻天覆地的变化，一方面基民财富的增加，对财富管理提出了更加丰富的需求。另外一方面资本市场的深化改革，也为行业的发展提供了更为广阔的平台。那广发基金这几年致力于打造一个资产配置的良好平台，通过在债券、股票、海内、海外投资的资本回报，我想广发基金继续秉持专业的精神，希望以自己的努力为持有人提供一个稳健的长久的服务。